浙江省围某股份有限公司;张某证券虚假陈述责任纠纷二审民事判决书

浙江省高级人民法院 民事判决书 （2025）浙民终834号 上诉人（原审原告）：张某，女，1969年8月19日出生，汉族，住上海市闵行区。 委托诉讼代理人：娄某，上海古某律师事务所律师。 委托诉讼代理人：吴某，上海古某律师事务所律师。 被上诉人（原审被告）：浙江省围某股份有限公司，住所地浙江省宁波市鄞州区。 法定代表人：汪某，该公司总经理。 委托诉讼代理人：李某，国某律师事务所律师。 委托诉讼代理人：金某，国某律师事务所律师。 上诉人张某因与被上诉人浙江省围某股份有限公司（以下简称围某公司）证券虚假陈述责任纠纷一案，不服浙江省宁波市中级人民法院（2025）浙02民初608号民事判决，向本院提起上诉。本院于2025年8月12日立案后，依法组成合议庭，于2025年10月14日公开开庭审理了本案。上诉人张某的委托诉讼代理人娄某，被上诉人围某公司的委托诉讼代理人李某到庭参加诉讼。本案现已审理终结。 张某上诉请求：1.撤销一审判决，改判围某公司赔偿张某投资损失5518.2元；2.一、二审诉讼费用由被上诉人承担。事实和理由：一、一审法院创设性的将上市公司虚假陈述的揭露标准提升到“首次充分披露”，突破了现有司法解释和《九民纪要》精确程度并不以“镜像规则”为必要的规定。开创性的将披露日定到了证监会立案调查日之后，突破了现有司法实践，完全错误理解《证券虚假陈述司法解释》第八条的规定。司法解释明确规定：除当事人有相反证据足以反驳外，下列日期应当认定为揭露日：（一）监管部门以涉嫌信息披露违法为由对信息披露义务人立案调查的信息公开之日.....。一审法院适用法律明显错误。一审法院仅仅依据审计报告仅指出千某公司成本确认问题，未涉及2018-2019年收入虚增及工程项目减值，比行政处罚范围明显要小许多，主要揭露内容不完整，就忽视了审计机构出具无法表示，是基于无法获取充分适当的审计证据，且无法获取的范围对于财务报表的影响具备广泛性的基础性规定。强行要求无法表示意见具体明确，能够比拟差错更正。这跟司法解释第八条第二款规定“人民法院应当根据公开交易市场对相关信息的反应等证据，判断投资者是否知悉了虚假陈述”的规定完全相悖。二、一审法院将2024年1月31日围某股份针对2022年报无法表示意见内容进行纠正的差错更正作为本案更正日，将上市公司针对上一年度非标审计意见纠正错报的行为，主观认为投资者这个时间点才知晓上市公司存在虚假陈述行为，上述判决内容跟《深交所上市规则》和《中国注册会计师审计准则》的规定完全相悖，也忽视了资本市场信息披露的基本规则，按照此逻辑只要上市公司坚决不对非标审计意见进行整改选择主动退市，那么虚假陈述永无更正日。《深交所上市规则》（2022版）5.2.10：上市公司出现本规则第5.2.9条所述非标准审计意见涉及事项属于明显违反会计准则及相关信息披露规范性规定的，公司应当对有关事项进行纠正，并及时披露纠正后的财务会计资料和会计师事务所出具的审计报告或者专项鉴证报告等有关文件。2022年报无法表示意见涉及子公司上海千某股份有限公司：（1）2020年之前未按照权责发生制确认项目成本可能导致以前年度成本和净资产确认不恰当。（2）2022年成本的真实性、完整性，无法确定是否有必要对相关财务报表金额及披露作出调整。（3）商誉及其他非流动资产减值测试的准确性。根据上市规则规定围某股份应当在2023年报出具前对有关事项进行纠正，并及时披露纠正后的财务会计资料和会计师事务所出具的审计报告或者专项鉴证报告等有关文件。如果不对上年度无法表示意见内容纠正，将会导致退市。一审法院忽视资本市场信息披露主导股价的基本运作规律，将上市公司修复非标审计意见谋求消除退市风险警示的差错更正公告作为更正日，考察该利好信息之后交易量和交易价格波动，得出不具备警示性的结论。以此推论上市公司只要涉及非标审计意见被实施退市风险警示，长期不对有关事项纠正，那么虚假陈述永无揭露日和更正日。这样的判决将助长资本市场炒作ST的风气，同时上市公司年报被出具无法表示意见和否定意见将被实施退市风险警示的制度意义跟人民法院的司法实践将完全脱钩。请求撤销原审判决，并依法改判。 围某公司辩称：一审判决认定事实清楚、适用法律正确，上诉理由不能成立，请求维持一审判决，驳回被答辩人全部上诉请求。一、被答辩人一审主张的揭露日2023年4月29日不符合司法解释规定，一审判决认定事实清楚。在一审过程中，被答辩人主张的揭露日为2023年4月29日，理由是该日围某股份披露了《2022年年度审计报告》和《内部控制审计报告》，并认为这两份报告揭露了案涉虚假陈述行为。但是，被答辩人的该等主张缺乏事实和法律依据，理由包括：第一，《2022年年度审计报告》和《内部控制审计报告》仅是对千某公司2020年之前的财务处理提出了质疑，但由于当时尚未获取充分的依据，会计师无法判断该事项对围某股份财务报表的影响，会计师的意见是“无法表示意见”，并不是否定意见，也没有认为围某股份存在违反相关信息披露规范的情形，故这两个报告并没有揭露案涉虚假陈述行为。第二，案涉《行政处罚决定书》除了认定千某公司收入、成本计量不准确，还认定围某股份两个工程项目未合理确认减值损失，而《2022年年度审计报告》和《内部控制审计报告》并未揭露两个工程项目的问题，故该两份公告并未完整揭露《行政处罚决定书》认定的违规问题。第三，2023年4月29日当天，围某股份还发布了《2022年年度报告》，这份年度报告也被宁波证监局认定存在虚假记载。同一天发布的《2022年年度审计报告》和《内部控制审计报告》并未揭露《2022年年度报告》存在违反信息披露规范的问题。如果按照被答辩人的主张，会出现同一天实施虚假陈述、同一天揭露虚假陈述的情况，这显然不合逻辑，也不符合相关司法解释的规定。一审判决采纳了答辩人的部分上述意见，认定2023年4月29日揭露的主要内容不完整，不应被认定为揭露日。此外，一审判决也根据股价情况考虑了投资者知悉、反应的程度，查明了在2023年4月29日前，围某股份已经出现了连续多日的股价下跌，4月29日公布两份报告后，股价下跌并未出现加剧的趋势，市场反应平淡，故从这一角度，也认定了2023年4月29日不符合揭露日的认定标准。因此，被答辩人一审主张的揭露日不能成立，被答辩人上诉提出的理由没有事实和法律依据。综上，一审法院认定事实清楚且均有证据支撑、适用法律正确，上诉人的上诉理由不能成立，请求人民法院依法判决。二、一审判决认定的更正日并不存在被答辩人所称的问题，被答辩人提出的上诉理由不符合本案案情。一审判决综合考虑了本案可能属于揭露日或更正日的5个时间节点，并分析了这5个节点的内容、是否揭露了案涉虚假陈述行为、是否在股价上有所反应、投资者是否知悉等问题。最终一审判决将围某股份2024年1月30日披露《关于前期会计差错更正及追溯调整的公告》之日认定为更正日，有一定的事实和法律依据。虽然一审判决并未采纳答辩人关于揭露日的主张，但一审判决的认定是全面的，充分考虑了本案所涉虚假陈述行为被公开、监管部门立案调查的过程，说理充分、结果正确。被答辩人上诉认为“只要上市公司坚决不对非标审计意见进行整改选择主动退市，那么虚假陈述永无更正日”，这一观点并不符合本案案情。本案当中，围某股份是主动发布的更正公告，此时围某股份已经收到了宁波证监局第一次行政处罚事先告知书，宁波证监局当时都没有发现千某设计财务报表存在的问题。围某股份“自揭伤疤”，主动暴露问题，是为了履行《证券法》规定的披露义务，并不是被答辩人猜测的“修复非标审计意见”“谋求消除退市风险警示”。此外，一审判决是在本案存在会计差错更正的情况下作出的裁判，并不存在被答辩人假设的“不对上年度无法表示意见内容纠正”这一前提。更重要的是，一审判决是先认定的更正日，再结合个股、行业指数对重大性问题作出的判断，最终得出了案涉虚假陈述行为无重大性、驳回被答辩人全部诉讼请求的结论。在重大性问题上，一审判决考察了实施日后10个交易日股价变化、更正日前后股价走势和交易量变化、更正日后围某股份个股与行业指数的涨跌幅对比情况，理由充分，论述得当，并不存在被答辩人所称的仅考察更正日后交易量和交易价格波动的问题。事实上，一审判决对于5个可能认定为揭露日或更正日时点的股价、交易量都进行了分析和论述，其他4个时点也不符合价格敏感性标准，因此无论按照哪个揭露日，本案所涉虚假行为都不具备重大性。 张某向一审法院起诉请求：1.围某公司赔偿张某投资差额损失、佣金和印花税损失合计5518.27元；2.由围某公司承担本案诉讼费。 一审法院认定事实：“围某股份”（或ST围某、*ST围某）股票系围某公司在深交所主板上市的A股，证券代码00XXXX。2019年4月30日，围某公司发布《2018年年度报告》。2019年5月28日，因围某公司违规担保及资金占用等事项，其发布《关于公司股票被实行其他风险警示的公告》；2019年8月29日，因围某公司30个银行账户被冻结等事项，其发布《关于公司部分银行账户被冻结事项触发了其他风险警示相应情形的公告》；2020年4月30日，围某公司发布《关于公司股票交易被实施退市风险警示暨停牌的公告》，载明因2019年财务报告被审计机构出具无法表示意见的审计报告实施退市风险预警；2021年3月24日，围某公司发布《关于公司股票被叠加实施其他风险警示的公告》，载明重要子公司失控、对外提供担保、关联方资金占用等问题实施风险警示；2022年4月16日，围某公司发布《关于公司股票交易继续被实施退市风险警示的公告》，载明：“因亚某（集团）会计师事务所（特殊普通合伙）对公司2020年财务报告变更为无法表示意见的审计报告，根据《深圳证券交易所股票上市规则（2022年修订）》第9.3.1条等相关规定，公司股票交易继续被实施退市风险警示”。2022年4月30日，围某公司发布《2021年年度报告》，载明2021年归属上市公司股东的净利润为-27375028.32元，同时对2019年—2020年的净利润进行更正，2019年更正前的净利润为-1605507799.16元，更正后的净利润为-1111243515.98元；2020年更正前的净利润为-271737295.33元，更正后的净利润-410349054.93元。可以看出围某公司每年公布的净利润均为负值，2020年亏损额比2019年更高。2023年4月29日，围某公司发布《关于实施退市风险警示及继续被实施其他风险警示暨停牌的公告》，载明：“特别提示：1.围某公司被实施退市风险警示的原因：年审机构对公司2022年财务报告出具了无法表示意见的审计报告。2.公司被继续实施其他风险警示的情况：2019年5月29日起，因公司原控股股东违规担保、资金占用等事项，公司股票被实行其他风险警示，2019年8月29日，因公司主要银行账号被冻结，公司股票被叠加实施其他风险警示；2021年3月24日，因公司被审计机构出具了否定意见的《内部控制鉴证报告》，公司股票被叠加实施其他风险警示……3.公司股票于2023年5月4日停牌一天，并于2023年5月5日开市起复牌。4.公司股票自2023年5月5日被实施退市风险警示特别处理，股票简称由‘ST围某’变更为‘*ST围某’。5.实施退市风险警示特别处理后，股票交易的日涨跌幅限制为5%……”。2023年7月28日，围某公司发布《关于收到中国证券监督管理委员会立案告知书》，载明因围某公司涉嫌披露信息违法违规被立案调查，请投资者注意投资风险。2024年1月2日，围某公司发布《关于收到〈行政处罚事先告知书>的公告》，载明：“围某公司于2023年7月27日收到证监会出具的《立案告知书》。因公司涉嫌信息披露违法违规，证监会决定对公司立案调查。围某公司于2023年12月29日收到宁波证监局出具的《行政处罚事先告知书》，该告知书主要内容：经查明，你们涉嫌违法的事实如下：一、*ST围某2019年年度报告商誉减值事项存在虚假记载。2019年度，*ST围某对并购千某公司形成的商誉进行减值测试时，无合理依据调整资产组成，未经企业管理层批准的最近财务预算或者预测数据为基础预计未来现金流量且无合理依据进行调减，无合理依据调整企业特定风险系数，全额计提商誉减值准备70080.50万元。2022年4月30日，*ST围某更正了2019年年度报告，冲回了2019年账面计提的商誉减值准备70080.50万元，补充计提2019年商誉减值准备20654.07万元。上述事项导致*ST围某2019年度虚减利润总额49426.43万元，占2019年年报更正前利润总额绝对值的35.23%。二、*ST围某部分工程项目未合理确认减值损失，导致虚增2021年利润、虚减2022年利润。（一）宁海县三某试验堤项目情况……由于上述会计处理问题，导致*ST围某虚增2021年度利润总额1630.37万元，虚减2022年度利润总额1630.37万元。（二）六安市淠某总干渠（九里沟—青龙堰）东部新城段水利综合治理PPP项目情况……由于上述会计处理问题，导致*ST围某虚增2021年度利润总额5075.72万元，虚减2022年度利润总额4878.05万元。上述宁海项目和六安项目的会计处理问题导致*ST围某虚增2021年度利润总额6706.09万元，占同期利润总额绝对值的260.62%；虚减2022年度利润总额6508.42万元，占同期利润总额绝对值的9.17%……根据当事人违法行为的事实、性质、情节与社会危害程度，依据《证券法》第一百九十七条第二款的规定，我局拟作出以下决定：对围某公司责令改正，给予警告，并处以600万元罚款……。二、对公司的影响及风险提示：根据《行政处罚事先告知书》认定的情况，公司初步判断本次收到的《行政处罚事先告知书》涉及的信息披露违法行为未触及《深圳证券交易所股票上市规则（2023年8月修订）》9.5.1条、9.5.2条、9.5.3条、9.5.4条中规定的重大违法强制退市情形。最终处罚结果以中国证监会出具的《行政处罚决定书》为准，请广大投资者注意投资风险”。2024年1月31日，围某公司发表《关于前期会计差错更正及追溯调整的公告》，载明围某公司控股子公司千某公司的会计差错（2018年—2022年的营业收入、营业成本均存在差错），予以更正。但该公告同时告知公众仍需核对调整，至今未见最终核对结果。2025年4月19日，围某公司发布《关于收到行政处罚事先告知书的公告》，该公告转载了2025年4月18日宁波证明监局出具的《关于收到行政处罚事先告知书的公告》，载明围某公司涉嫌违法的事实如下：“一、千某公司虚增收入、虚减成本导致围某公司相应年度报告存在虚假记载。千某公司系围某公司2018年收购的子公司。经查，千某公司存在收入确认依据不充分，未考虑项目2设计批复、审图、施工配合情况，未根据合同变更、造价审定情况及时调整收入，且未按照千某公司与分公司承包经营模式足额确认成本，导致收入跨期确认、成本计量不准确，围某公司2018年、2019年、2022年虚增收入分别为-119.22万元、10797.65万元、-2.95万元；虚减成本分别为7244.06万元、7062.74万元、-8967.33万元；虚增利润分别7124.84万元、17860.39万元、-8970.28万元，占围某公司当期对外披露利润总额绝对值的比例分别为20.8%、12.73%、12.64%。以上违法事实导致围某公司商誉减值基础发生变化，影响围某公司商誉减值计提金额，围某公司2019年全额计提商誉减值无合理依据。二、围某公司部分工程项目未合理确认减值损失导致相应年度报告存在虚假记载围某公司承接的宁海县三某试验堤项目、六安市淠某总干渠（九里沟-青龙堰）东部新城段水利综合治理PPP项目因增值税税率适用错误、跨期确认合同履约成本等事项，未合理确认减值损失，导致围某公司虚增2021年度利润总额6706.09万元，占当期对外披露利润总额绝对值的260.62%；虚减2022年度利润总额6508.42万元，占当期对外披露利润总额绝对值的9.17%”。同时载明宁波证监局对相关人员的处以30万元至300万元不等的罚款，对围某公司处以700万元的罚款。2025年4月30日，围某公司发布《关于收到行政处罚书的公告》该公告转载了2025年4月29日宁波证监局出具的《行政处罚决定书》，载明围某公司涉嫌违法的事实与前述《关于收到行政处罚事先告知书的公告》一致。另查明，2019年4月30日，围某公司发布《2018年年度报告》后，十个交易日（原、被告双方均认为实施日为2019年4月30日，故4月30日为首个交易日）围某股份股价涨跌幅度分别为3.67%、-4.72%、2.89%、0%、-1.60%、7.33%、-2.85%、3.13%、1.33%、0.75%，一个交易日、三个交易日、五个交易日、十个交易日围某股份股价累计涨跌幅分别为3.67%、1.63%、0%、9.78%，累计换手率分别为1.2%、4.17%、5.54%、14.25%；此前一个交易日（2019年4月29日之前，29日为首个交易日）、三个交易日、五个交易日、十个交易日围某股份股价累计涨跌幅分别为-3.16%、-9.41%、-13.25%、-14.31%，累计换手率分别为2.39%、4.46%、7.52%、15.27%。2023年4月29日，围某公司发布《关于实施退市风险警示及继续被实施其他风险警示暨停牌的公告》，载明：特别提示：1.围某公司被实施退市风险警示的原因：年审机构对公司2022年财务报告出具了无法表示意见的审计报告。此后一个交易日（2023年4月29日之后，5月5日为首个交易日）、三个交易日、五个交易日、十个交易日围某股份股价累计涨跌幅分别为-4.93%、-10.20%、-0.99%、-7.24%，累计换手率分别为0.06%、3.18%、4.9%、9.63%；此前一个交易日（2023年4月29日之前，28日为首个交易日）、三个交易日、五个交易日、十个交易日围某股份股价累计涨跌幅分别为-5%、-14.37%、-16.48%、-20.63%，累计换手率分别为0.29%、2.47%、4.21%、8.18%。2023年7月28日，围某公司发布《关于收到中国证券监督管理委员会立案告知书》后一个交易日（2023年7月28日之后，7月28日为首个交易日）、三个交易日、五个交易日、十个交易日围某股份股价累计涨跌幅分别为0.74%、5.93%、5.93%、4.81%，累计换手率分别为0.91%、2.5%、3.69%、5.35%；此前一个交易日（2023年7月28日之前，7月27日为首个交易日）、三个交易日、五个交易日、十个交易日围某股份股价累计涨跌幅分别为0、-6.57%、-7.53%、-9.40%，累计换手率分别为0.48%、1.95%、2.18%、3.2%。2024年1月2日，围某公司发布《关于收到〈行政处罚事先告知书>的公告》后一个交易日（2024年1月2日为首个交易日）、三个交易日、五个交易日、十个交易日围某股份股价累计涨跌幅分别为0.27、5.15%、-0.27%、-1.63%，累计换手率分别为1.11%、3.34%、4.88%、7.17%。此前一个交易日（2024年1月2日之前，2023年12月29日为首个交易日）、三个交易日、五个交易日、十个交易日围某股份股价累计涨跌幅分别为4.83%、8.53%、9.17%、11.82%，累计换手率分别为1.08%、2.01%、2.57%、4.83%。2024年1月31日，围某公司发表《关于前期会计差错更正及追溯调整的公告》后一个交易日（2024年1月31日之后，1月31日为首个交易日）、三个交易日、五个交易日、十个交易日围某股份股价累计涨跌幅分别为0%、-9.81%、-16.46%、-2.53%，累计换手率分别为1.12%、2.31%、3.72%、6.69%；同期其所属板块（同花顺建筑装饰行业指数）一个交易日、三个交易日、五个交易日、十个交易日累计涨跌幅分别为-4.4%、-12.14%、-20.75%、-11.47%。同期其所属板块（申万建筑装饰行业指数）一个交易日、三个交易日、五个交易日、十个交易日累计涨跌幅分别为-2.84%、-7.51%、-10.77%、-4.04%。此前一个交易日（2024年1月30日之前，1月30日为首个交易日）、三个交易日、五个交易日、十个交易日围某股份股价累计涨跌幅分别为1.28%、-6.78%、-4.53%、-12.47%，累计换手率分别为0.46%、1.94%、2.99%、6%；同期其所属板块（同花顺建筑装饰行业指数）一个交易日、三个交易日、五个交易日、十个交易日累计涨跌幅分别为-3.14%、-4.87%、3%、-7.51%。同期其所属板块（申万建筑装饰行业指数）一个交易日、三个交易日、五个交易日、十个交易日累计涨跌幅分别为-1.71%、-1.69%、8.07%、0.69%。2025年4月19日，围某公司发布《关于收到行政处罚事先告知书的公告》后，一个交易日（2025年4月19日之后，4月21日为首个交易日）、三个交易日、五个交易日、十个交易日围某股份股价累计涨跌幅分别为4.88%、3.48%、9.41%、4.18%，累计换手率分别为0.22%、5.13%、7.96%、13.08%；此前一个交易日（2025年4月19日之前，4月18日为首个交易日）、三个交易日、五个交易日、十个交易日围某股份股价累计涨跌幅分别为0.70%、2.14%、0.35%、-0.69%，累计换手率分别为0.47%、1.94%、1.91%、9.38%。2025年4月30日，围某公司发布《关于收到行政处罚决定书的公告》后，一个交易日（2025年4月30日之后，4月30日为首个交易日）、三个交易日、五个交易日、十个交易日围某股份股价累计涨跌幅分别为2.96%、-1.64%、-2.30%、6.91%，累计换手率分别为0.89%、3.08%、4.25%、11.4%；此前一个交易日（2025年4月30日之前，4月29日为首个交易日）、三个交易日、五个交易日、十个交易日围某股份股价累计涨跌幅分别为-2.25%、-1.62%、0.33%、8.19%，累计换手率分别为3.41%、3.41%、6.36%、11.91%。案涉证券虚假陈述的实施日为2019年4月30日。张某在2019年4月30日至2023年6月15日（按其主张的揭露日2023年4月29日推定的基准日）因买卖围某股份股票造成投资差额损失5490元。 一审法院认为：本案有3个主要争议焦点：1.案涉虚假陈述的揭露日和基准日如何确定；2.案涉虚假陈述是否具有重大性；3.若案涉虚假陈述具有重大性，原告的损失与案涉虚假陈述是否存在因果关系，原告因案涉虚假陈述造成的损失如何计算。关于争议焦点1。庭审中，被告认可存在行政处罚决定书记载的虚假陈述，虚假陈述的实施日为2019年4月30日。但对揭露日和基准日，原告认为揭露日为2022年年报公布日即2023年4月29日，相应的基准日为2023年6月15日。被告认为揭露日应为围某公司发布《关于收到中国证券监督管理委员会立案告知书的公告》之日，即2023年7月28日，相应的基准日为2023年9月7日。该院认为，根据《虚假陈述侵权司法解释》第八条第一款之规定：“虚假陈述揭露日，是指虚假陈述在具有全国性影响的报刊、电台、电视台或监管部门网站、交易场所网站、主要门户网站、行业知名的自媒体等媒体上，首次被公开揭露并为证据市场知悉之日……除当事人有相反证据足以反驳外，下列日期应当认定为揭露日：（一）监管部门以涉嫌信息披露违法为由对信息披露义务人立案调查的信息公开之日”应当认定为揭露日。根据上述规定，揭露日的认定应满足权威性、首次性、且被市场知悉等要件，并需考察揭露内容与最终处罚认定的虚假陈述是否具有关联性和警示性。本案特殊性在于虚假陈述被“挤牙膏式”多次披露，需要综合判断案涉虚假陈述在哪一个时间点被首次公开揭露并为证据市场知悉。下面，逐一对各个披露节点进行分析。1.2023年4月29日（《关于实施退市风险警示及继续被实施其他风险警示暨停牌的公告》发布之日）。相关审计报告仅指出千某公司成本确认问题，未涉及2018-2019年收入虚增及工程项目减值，与行政处罚范围明显要小许多，主要揭露内容不完整。同时，虽然围某股份股价存在较明显的下跌趋势，但从揭露后的首个交易日、三个交易日、五个交易日、十个交易日的累计跌幅与揭露之前的跌幅相比较来看，这一趋势并未加剧，反而趋于平缓。首个交易日跌幅4.93 本院二审期间，双方均未提交新证据。 本院对一审查明的事实予以确认。 本院认为，本案争议焦点在于案涉虚假陈述的揭露日、基准日、基准价如何认定以及案涉虚假陈述是否具有重大性，若案涉虚假陈述具有重大性，上诉人张某的投资决定与被上诉人围某公司的虚假陈述是否存在因果关系，投资损失应如何认定。 关于案涉虚假陈述的揭露日、基准日、基准价如何认定的问题。根据《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》第八条规定：“虚假陈述揭露日，是指虚假陈述在具有全国性影响的报刊、电台、电视台或监管部门网站、交易场所网站、主要门户网站、行业知名的自媒体等媒体上，首次被公开揭露并为证据市场知悉之日……除当事人有相反证据足以反驳外，下列日期应当认定为揭露日：（一）监管部门以涉嫌信息披露违法为由对信息披露义务人立案调查的信息公开之日”。《全国法院民商事审判工作会议纪要》第84条指出，虚假陈述的揭露和更正，是指虚假陈述被市场所知悉、了解，其精确程度并不以“镜像规则”为必要，不要求达到全面、完整、准确的程度。原则上，只要交易市场对监管部门立案调查、权威媒体刊载的揭露文章等信息存在着明显的反应，对一方主张市场已经知悉虚假陈述的抗辩，人民法院依法予以支持。可见，虚假陈述被揭露的意义在于对证券市场发出警示信号，提醒投资者慎重判断股票价值，从而对股票的市场价格产生实质影响，并不意味着要求市场对虚假陈述的事实全面了解。2023年7月28日，围某公司发布《关于收到中国证券监督管理委员会立案告知书的公告》，首次载明“因公司涉嫌信息披露违法违规，根据《中华人民共和国证券法》、《中华人民共和国行政处罚法》等法律法规，中国证监会决定对公司立案。”该份立案告知书首次明确载明了公司涉嫌信息披露违法违规事项。根据相关行政法规规定，证券监管机构只有在掌握较为确实充分证据的前提下，才能对涉嫌证券市场违法违规者进行立案稽查，行政监管强度已比较高。上市公司发布的证券监管机构对其涉嫌违法违规事项进行立案调查通知的公告内容，对于所有投资者都应属于具有较强警示性的投资信息，足以影响投资者的投资决策，符合有关虚假陈述“揭露”之客观要求。另外，上市公司关于收到立案告知书的公告内容，已明确写明“敬请广大投资者理性投资，注意投资风险”，故其足以对理性投资者起到重新判断股票价值、注意证券市场投资风险的警示作用。因此，从理性投资的角度出发，当投资者获悉证监会等机构的决定立案告知书内容时，应当预料到其中所涉上市公司的行为可能被定性为虚假陈述，进而影响自身的投资决策，防范投资风险。综上，从首次公开、风险提示等角度分析，本院认定案涉虚假陈述揭露日为2023年7月28日。相应地，基准日为2023年9月7日，基准价为2.81元/股。原审对揭露日、基准日、基准价认定不当，本院予以纠正。 关于案涉虚假陈述是否具有重大性及若案涉虚假陈述具有重大性，上诉人张某的投资决定与被上诉人围某公司的虚假陈述是否存在因果关系，投资损失应如何认定。根据《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》第十条规定：“有下列情形之一的，人民法院应当认定虚假陈述的内容具有重大性：（一）虚假陈述的内容属于证券法证券法第八十条八十条第二款、第八十一条八十一条第二款规定的重大事件；（二）虚假陈述的内容属于监管部门制定的规章和规范性文件中要求披露的重大事件或者重要事项；（三）虚假陈述的实施、揭露或者更正导致相关证券的交易价格或者交易量产生明显的变化。前款第一项、第二项所列情形，被告提交证据足以证明虚假陈述并未导致相关证券交易价格或者交易量明显变化的，人民法院应当认定虚假陈述的内容不具有重大性。被告能够证明虚假陈述不具有重大性，并以此抗辩不应当承担民事责任的，人民法院应当予以支持。”本案中，围某公司虚假陈述的内容涉及千某设计虚增收入、虚减成本导致围某股份相应年度报告存在虚假记载，围某股份部分工程项目未合理确认减值损失导致相应年度报告存在虚假记载。但是，其虚假陈述在实施、揭露后并未导致股价或交易量产生明显变化。具体表现为，就双方均认可实施日为2019年4月30日的股价和交易量而言，在实施日后的十个交易日内，围某股份股价体现为涨跌错落的态势，有涨有跌，换手率变化亦不大。就揭露日的股价和交易量而言，在揭露日2023年7月28日后的十个交易日内，股价涨跌幅和换手率总体变化不大，股价总体呈波动上涨趋势。因此，从该虚假陈述行为对股价及交易量的影响来看，其虚假陈述行为并未导致股价或交易量产生明显的变化，围某公司有关虚假陈述的内容不具有重大性。综上，虚假陈述内容的重大性是投资者对虚假陈述产生信赖，从而认定交易因果关系的前提，在虚假陈述内容不具有重大性的情况下，无法认定张某的投资决定和围某公司的虚假陈述直接存在因果关系，亦不存在投资损失计算的问题，相关民事责任不应由围某公司承担。张某的上诉理由缺乏事实和法律依据，本院不予支持。 综上，张某的上诉请求不能成立。一审判决认定事实虽有瑕疵，但裁判结果正确。依照《中华人民共和国民事诉讼法》第一百七十七条第一款第一项、《最高人民法院关于适用的解释》第三百三十二条规定，判决如下： 驳回上诉，维持原判。 二审案件受理费50元，由张某负担。 本判决为终审判决。 审判长*** 审判员*** 审判员*** 法官助理*** 书记员***